政策超预期，之后呢？
降准、降息、降低存量房贷利率、创设新的货币政策工具……在2024年9月24日的国新办新闻发布会上，央行、国家金融监管总局、证监会三部委推出系列重磅政策，进一步支持经济稳增长。政策发布后，A股大涨，9月24日，上证指数、深证成指均涨超4%，创业板指涨超5%。9月25日，三大指数继续涨超1%。
系列政策预计将会对经济起到哪些作用？对于股市、债市分别将会带来哪些影响？我们邀请了兴证全球基金基金经理助理余明强、卜学欢及固收研究员杨宇辰，分享了他们对于政策影响和后续投资机会的看法。
系列政策，哪一项最超预期？
问：三部委公布的系列政策中，哪些政策最超预期、影响最大？
卜学欢：本次政策的力度比较超预期。引导商业银行将存量房贷利率降至新发放贷款利率的附近，预计平均降幅大约在0.5个百分点左右，这个幅度较大，尤其是在LPR可能继续下调的情况下，未来房贷利率实际下调的空间可能会更大。
此外，这次应该是央行首次给出一个明确的预期指引。比如存款准备金率下调0.5个百分点，年内可能择机进一步下调0.25-0.5个百分点，相当于不仅有现在的举措，还有未来的举措，给出了未来的预期。
其次，政策的信号意义也超出预期，不管是发布的时点，还是政策背后透露出的各部委对于经济的关切态度。一系列政策的力度也引发了市场对于政策转向的预期。除了现在已经宣布的政策之外，市场也在期待是不是会有更多持续性政策的出台，比如如果财政方面也出台一些有力政策，可能就会对经济和市场起到更加明显的作用。
余明强：对于资本市场来说，本次创设两项新的货币政策工具，是比较超预期的。证券基金保险公司互换便利，还有股票回购增持再贷款，其实相当于增加入市资金，对于市场的信心支撑作用比较强。其他的政策，包括降准、降息、降低存量房贷利率等，市场或多或少都有一些预期，当然从幅度上基本达到了预期的上限。
不过，两项工具的实际效果，后续还是需要持续观察投资者入市意愿。不管是机构还是上市公司股东，只有在对市场预期改善之后，才会有意愿去使用这两项工具，才能带来市场的增量资金。
问：本次系列政策，预计将对宏观经济起到哪些作用？
余明强：本次出台的系列政策，尤其是房地产相关政策，对消费的边际促进是比较明显的。因为居民还贷负担减轻，居民的消费能力就有望增强，虽然出台的是地产相关政策，但是考虑到居民财富的70%集中于地产，因而减少居民在地产上的支出和负担，也有望有效地促进居民的消费。
从政策的信号意义来看，此次可能也代表了政策层面对于消费的重视程度有所提升。以往我国宏观经济的逆周期调控抓手一般以投资为主，比如基建、地产等，较少从消费出发来做逆周期调控。本次三部委宣布的一系列经济政策，着眼于居民消费能力的提升，结合近期出台的一系列消费刺激政策，说明政策调控开始更加重视居民消费，后续更多提振消费的配套政策的出台，也值得期待。
政策的实际效果也取决于后续政策的持续性，比如财政政策是否会发力，是否会有配套的消费券、新一轮以旧换新等等。持续性的政策不断出台，才能给公众一个比较好的预期。当大家的预期稳定下来，才会有消费的意愿。
卜学欢：中长期来看，经济能否改善还需要看财政政策是否会继续发力。2021年以来，广义财政收入持续下降，财政政策相对来说也是偏收缩性的，现在的经济情况可能要求更加积极的财政政策，去年四季度我国财政也曾增发1万亿元国债，现在如有更大力度的政策推出，或可发挥货币与财政政策的协同效应。
另外，还需要看企业的资本开支会不会改善，也就是企业的融资需求。如果说企业愿意继续融资借钱，继续再去投资扩产，那么经济预期可能就会持续改善。
存量房贷利率和首付比例齐降，
如何影响房地产市场？
问：房地产相关政策，对于房地产市场将会带来哪些影响？
卜学欢：无论是降利率，还是降首付比例，还是需要看后面能否转化为地产销售，就是房地产消费能不能起来，以及提前还贷压力会不会缓解。按照目前的预期情况来看，短期的转化可能不会太直接，降低存量房贷利率会减轻已购房者的还贷压力，但可能并不会直接带来新的买房者。因为房地产这类消费还是与长期预期有关，如果居民对于未来收入的预期和对于经济改善的预期不太稳定，可能不会很快地去做出买房决策，因此短期内可能不会很快看到地产销售数据的回暖。
杨宇辰：央行本次出台的房地产相关政策，可能是从消费出发，去年开始新发放房贷利率余存量房贷利率之间差距逐步拉大，居民提前还贷比例较高，大规模的提前还贷也对居民消费构成负面的影响。
从政策效果来看，2023年也有过存量房贷利率下调，根据央行的数据，平均降幅73个基点，每年减少借款人利息支出约1700亿元。根据央行测算，本轮下调将平均每年减少家庭利息支出1500亿元左右，从力度上来看与上一轮是相当的。
不过，存量房贷利率和首付比例的下调，对于地产销售来说可能不是充分条件，只是必要条件。居民并不会因为存量房贷利率下降了就会去买房，即便存量房贷利率降到3.5%或者3.3%，如果说居民认为其他投资渠道都无法达到这个收益率水平，可能这部分人还是会选择先还房贷。
此外，目前宣布的政策实施细节还不是很明确，比如本次下调50个基点是否包含今年LPR已下调35个基点的重定价效果，可能还需要进一步的政策说明。具体实施可能也需要一定准备时间，包括银行内部系统的调整，每个城市目前新发放房贷利率情况不同，可能也需要区别处理。
股市、债市，后续如何看待？
问：本次三部委出台的系列政策对于股市有哪些影响？
余明强：政策出台后股市的反应比较强烈，主要是市场此前相对较为悲观，市场将此次政策组合拳解读为宏观政策发力的一个重要信号，且政策力度也超过此前的预期，部分扭转了市场的悲观预期，因而股市给出了不错的反馈。但市场后续如何走、反弹的力度和持续性，都有赖于后续相关政策的持续出台和落地效果。
政策宣布后短期内股市呈现普涨的态势，涨幅靠前的板块主要是政策直接影响的板块，包括和经济相关度高的顺周期行业，主要是消费相关板块（对应地产相关政策），以及券商板块（对应两项新工具）。后续来看，可能还是在政策影响下有边际改善的板块更值得关注。
问：本次系列政策，对于债券市场将会带来哪些影响？
杨宇辰：短期及中期来说对于债市是偏利好的。目前的货币政策框架整体来看是短端牵引LPR下移，每次LPR下调的时候存款利率也会下调，比如7月份调LPR时存款利率也下调了。目前已有一些测算，要维持银行净息差稳定，如果五年期LPR下调20个BP，存款利率下移的幅度应该要超过20个BP。
短端利率的下调确定性是比较高的，因为银行净息差稳定的基础是短端利率的下调。我们目前没有看到利率的立即下调，其实是因为政策的目的是提振资本市场的信心，因此政策可能会有一个逐步下调的节奏，但目前预期已经比较明确了。
卜学欢：债券市场其实已经有一定提前反应。目前三年期国债收益率在1.5%左右，7天期逆回购操作利率在本次下调之后将降至1.5%，说明市场定价可能已经走在前面了。不过，按照目前短端国债的定价水平，可能7天期逆回购操作利率降至1.5%的水平还是偏高的，市场也期待是不是汇率压力进一步缓解之后，可能会进一步降到1%左右。
短期来看，随着存款利率的进一步下调，投资者对于高于无风险收益率的偏稳健投资渠道可能会有更多需求。
中长期来看，我们也是不悲观的，因为我们的整体利率体系是相对固定的，存款利率会继续往下走，债券利率也不会有很大上行压力，即便政策的出台会给债市带来一些阶段性调整压力，但调整的幅度可能也不会很大。长期利率还是取决于实体融资需求和经济基本面的改善情况。
