专项债用作资本金占比不到10%，后续要如何提升投资带动作用？
21世纪经济报道记者 周潇枭 北京报道 近年来，地方专项债年度新增规模逐渐逼近4万亿元，作为地方政府投资的重要资金来源，其发挥了促投资、补短板、惠民生、稳增长的作用。
党的二十届三中全会明确指出，合理扩大地方政府专项债券支持范围，适当扩大用作资本金的领域、规模、比例。8月16日，国务院全体会议指出，扩投资要发挥好政府投资带动作用，落实好支持民间投资各项政策，扩大地方政府专项债券用作资本金的领域、规模、比例，撬动更广泛的社会投资。
近年来，地方专项债支持的范围在不断扩大，新增了独立新型储能、重点流域水环境综合治理、城中村改造、保障性住房等方面；专项债作为资本金的领域，也新增了水利、城镇污水垃圾处理、供排水、供热、保障性住房等领域。中央政策信号显示，后续地方专项债的应用范围，以及用作资本金的领域，仍将进一步扩围，以期更好地发挥专项债的投资带动作用。
不过，随着我国基础设施持续多年高强度的投入，地方专项债适配的能实现收益与融资平衡的项目越来越少，部分地方专项债资金存在闲置的问题，部分项目存在虚假包装的现象。尤值一提的是，2023年四季度一揽子化债政策落地以来，部分地方新增专项债被用于存量政府投资项目、化解存量债务，显示出地方政府需要在化解风险和稳定发展中寻求平衡。
专项债用作资本金占比不到10%
地方专项债自2015年启动发行，当时是伴随着新预算法实施、放开地方举债“前门”而落地，2015年其发行规模仅为1000亿元，后来随着地方项目建设、稳增长等需求，其发行规模不断壮大。2019年新增地方专项债的发行规模突破2万亿元，2020年进一步提升至3.75万亿元，2021年至2023年大体在3.7万亿元左右，2024年新增地方专项债规模达到3.9万亿元。
地方专项债的投入领域，也随着时间有所调整。2015年，地方专项债明确不列入政府赤字，用于有一定收益性的公共事业发展。2017年，政策层面明确专项债用按项目发行，要求实现项目的收益与融资自平衡，并陆续推出土地储备、政府收费公路、棚户区改造的专项债发行试点，当时这三大领域是专项债资金的大头。2019年，考虑到要更好发挥专项债对实物投资的拉动作用，明确不得用于土地储备和房地产相关领域等，专项债资金更多投向交通基础设施、市政及园区基础设施、医疗教育养老、水电气公用事业、农林水利等领域。近年来，结合当前经济社会民生需要，专项债资金可用于乡村振兴、生态环保、文化旅游、冷链物流、新型基础设施、新能源等更多领域。
据wind资讯，对截至目前仍存续的地方专项债进行统计，工业园区基础设施专项债余额占比高达47%，是专项债资金投入的第一大领域；收费公路专项债排第二，占比约16.6%；社会领域专项债排第三，占比约7.3%；水务建设占比约3.6%，生态保护占比约2%，旧城改造占比约1%，排在后面的依次还有乡村振兴、冷链物流、文化旅游、能源等。
2019年中央对外印发《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》，明确允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金。对于专项债券支持、符合中央重大决策部署、具有较大示范带动效应的重大项目，主要是国家重点支持的铁路、国家高速公路和支持推进国家重大战略的地方高速公路、供电、供气项目，在评估项目收益偿还专项债券本息后专项收入具备融资条件的，允许将部分专项债券作为一定比例的项目资本金，但不得超越项目收益实际水平过度融资。
部分专项债被允许用作项目资本金的比例，在2020年被提高至25%。但是，从实际情况来看，地方将专项债作为项目资本金的比重并不高。财政部官方数据显示，2022年上半年发行3.41万亿元（占全年新增额度的93%）新增地方专项债，各地共安排超过2400亿元作为重大项目资本金，占比仅为7%。
粤开证券首席经济学家罗志恒表示，2020、2021、2022年专项债用作项目资本金的规模逐年上升，分别为2456亿元、2596亿元、2786亿元，分别占当年专项债发行量的6.8%、7.3%、6.9%。由于区域经济发展不均衡、项目收益不及预期等因素，实际用作资本金的专项债资金占比远低于25%。
21世纪经济报道记者梳理2024年地方专项债发行情况发现，发达省份用作项目资本金的比例会高一些，主要集中在铁路、收费公路、供排水、水利等少数领域。以广东省5月份发行的两批新增专项债为例，两批债券共募资约1120亿元，用于资本金的规模为177亿元，占比约15.8%。但是，部分省份发行的部分批次新增专项债，用于资本金的比重为0。
国家发展改革委投资所研究员吴亚平对21世纪经济报道记者表示，项目资本金是固定资产投资项目的“本钱”和非债务性资金，由项目投资人或股东承担出资责任，不存在由项目单位（项目法人）直接偿还项目资本金的问题。从近几年地方专项债券的使用情况来看，用作项目资本金的专项债券资金占全部专项债券资金的比例低于10%，与国家允许最高可达25%的比例存在差距。
提升项目市场化水平
近年来，专项债可用作项目资本金的领域在不断扩围，从2019年最初的铁路、高速公路、供电、供气等领域，陆续拓展到城市停车场、水利、城镇污水垃圾处理、供排水、新能源项目、国家级产业园区基础设施、保障性住房等领域。
从专项债用于资本金领域的变化，可以看出专项债用于基建项目，从最初的铁路、高速公路等大体量投资项目，逐渐变为城市停车场、供排水等补短板的小型项目，2024年新增的“保障性住房”则与当前稳定房地产市场密切相关。另外，这些可用于资本金的项目，基本拥有相对稳定的经营收入，比如运费、车辆通行费、水电费、停车费、卖地收入等。
吴亚平表示，按照项目资本金制度的规定，只有经营性项目才实行项目资本金制度（非经营性项目由于没有经营性收入来源，没有债务偿还能力，其项目资本金比例实际上为100%）；仅有政府性基金收入和事业性收费收入的项目（如公立医院和学校建设项目），实际上属于非经营性项目。项目资本金作为“本金”，作为项目债务性资金的“安全垫”，当地方专项债作为资本金时，其本息只能由地方政府通过项目产生的政府性基金收入（如国有土地使用权出让收入），或者项目投资分红、转让股权的收入来偿还。地方专项债用作资本金，无疑是地方政府层面和项目层面的双重加杠杆，因此这对项目收益来源的稳定性和可持续性提出了严格的要求。
对外经济贸易大学教授毛捷对21世纪经济报道记者表示，专项债一旦作为项目资本金，就涉及后续退出的问题。专项债作为债券资金，需要还本付息；后续要能顺利实现退出，要求项目本身市场化水平很高、有较好的运营收入，这样其作为股权资金入股才能找到后续承接方。这里就存在一个悖论，当这个项目本身有较好的现金流前景，往往也能相对容易找到市场化融资，未必需要地方专项债资金。
中国人民大学财政金融学院副院长马光荣对21世纪经济报道记者表示，地方专项债用作项目资本金有明确的限制领域，未来随着领域的放宽，可用作资本金的项目有望增加。当前很多地方专项债项目缺乏明确、充分的收益，专项债用做资本金的部分，最终仍然要有相应收益去偿还，收益不高的现状限制了专项债用作资本金的能力。因为缺乏收益，现在很多专项债项目需要“包装”，建议实事求是地增加一般债的占比，降低专项债占比。
21世纪经济报道梳理地方专项债融资平衡方案发现，诸如园区基础设施、市政道路、城中村改造等项目，其未来偿债资金来源往往有该区域或者周边区域卖地收入、停车场收费等要素。但是，近年来受房地产市场下行影响，各地卖地收入在持续缩水，这些项目的偿债资金来源相应在缩水。
当然，提高专项债的投资带动作用，仍然有积极作为的空间。
吴亚平表示，十年前甚至更早时，找到好收益的公共项目相对容易。当前找到好收益、较好回报的项目，难度大幅提高。当前潜在投资需求很大，特别是在补短板、强弱项、惠民生和保安全等领域。在扩大有效益的投资方面，地方政府需要用市场眼光、商业眼光来谋划项目。比如，对于有商业模式支撑的公共设施的配套项目，既通过国有土地使用权来抵押融资，又能支持做公益性项目。
毛捷表示，地方政府需要谋划更多市场化的项目，比如专项债可作为园区资本金投入，通过完善基础设施、加强对重点产业的培育等，带动社会资本投资，随着相关产业发展壮大以及盈利，相关资本金可以实现退出。
中央财经大学教授王立勇表示，近年来，专项债资金投向领域和用作项目资本金范围不断优化调整，将更多新能源、新基建、新产业领域纳入。合理扩大地方政府专项债券支持范围，适当扩大专项债券用作资本金领域，提高用作项目资本金比例。建议进一步放宽社会资本准入门槛，引导市场资本参与重大项目建设，探索专项债与市场化融资协同注资的新模式，更好地发挥专项债资金的杠杆撬动作用，拉动更多有效投资，形成多元化投入格局。
