创金合信基金甘静芸：A股市场磨底中 低位反弹修复的动力提升

本周市场延续成交额较低的盘整，宽基指数小幅调整，上证指数和沪深300分别下跌0.59%、0.88%，前期活跃度较高的科技板块受海外科技龙头波动影响有所回调，创业板指和科创50指数分别下跌1.65%和1.86%。全周成交量在6000亿左右水平，场内战略资金在低位开始托举市场，因此大盘权重板块保持韧性，但暂未看到增量资金的全面涌入，市场活跃度维持低位。

风格层面，稳定风格连续两周跑赢，体现出震荡过程资金“避风”趋势。北京地产新政的跟进以及6月下旬地产数据的积极变动，带动金融地产相关板块情绪有所回升，但持续性有待观察。成长板块本周调整较多，与海外科技龙头股价波动相映射。一级行业中有色金属、商贸零售和钢铁行业表现居前，国防军工、机械设备、美容护理行业表现靠后。

谈及当下市场，创金合信基金首席宏观分析师甘静芸认为，在经济新旧动能转换过程中，供给强于需求的趋势没有改变，分子端增长预期趋弱导致前期市场在政策观察期出现调整。后续分子端的重要性要强于分母，一方面财政政策的发力是解决有效需求不足，供需矛盾的突破口，另一方面市场也会持续观察地产政策和基本面的积极信号。当前A股市场处在磨底过程，低位反弹修复的动力提升。

7月1日，央行发布公开市场业务公告，指出“为维护债券市场稳健运行，在对当前市场形势审慎观察、评估基础上，人民银行决定于近期面向部分公开市场业务一级交易商开展国债借入操作。” 甘静芸表示，央行4月以来就不断提示长端利率风险，但由于增长预期偏弱与利率下行的“资产荒”逻辑，债市收益率还是一路下行。而此次公告则意味着央行对债市收益率的引导从“提示喊话”转向“实际出手”。她指出，国债借入操作类似于权益市场的“融券”——央行向公开市场业务一级交易商，也就是大的商业银行借入国债。借入的目的是“维护债券市场稳健运行”，因此在当下债券市场收益率不断下行，需求强于供给的情况下，央行大概率是要借入并卖出国债，以此平衡供需力量，维护债券市场和长期收益率的稳定。

甘静芸说，这意味着央行货币政策工具箱进一步丰富。央行行长潘功胜近期在陆家嘴金融论坛上也提到货币政策调控框架的转型，货币工具将更聚焦于短期回购利率，淡化其他期限工具的政策利率指示作用，而其他期限的价格信号可能通过国债买卖操作来实现，也就是由央行国债的买入和卖出操作对利率曲线做出引导和纠偏。

央行开展国债借入操作，主要影响债券市场。甘静芸分析，央行出手表明央行调控长端利率的决心，因此债市阶段性调整或不可避免，央行对长端利率的关注使得利率下行有底，长端收益率在央行的引导调控下，再进一步向下突破的难度增大。而调整的幅度有多大，则需要关注央行进行国债借入、卖出的量和价。

展望下半年，甘静芸认为资产分子端增长重要性要强于分母端利率，无论是海外流动性随着美联储降息预期的摇摆，还是国内流动性在防风险和稳汇率的均衡压力下短期保持定力，市场定价都较充分，难出现超预期的宽松。而分子端，6月下旬地产销量的一些积极变化带动了地产金融相关板块的情绪回升，但销量回暖，价格下跌趋势仍未改变，数据修复的持续性有待观察。随着市场对趋弱的分子端增长交易更充分后，对利空的数据会相对钝化。一旦地产政策或财政加杠杆出现积极变化，传导到宏观经济数据的变化，届时将由分子端盈利修复带动股指趋势性上涨行情。对A股市场，市场处在磨底过程，低位反弹修复的动力提升；对债券市场，央行的国债借入以及对利率曲线的调控使得债市的阶段性调整或不可避免，长端收益率在央行调控下或难以再快速下行，债市波动增大。